Vencedor do Prémio Nobel, Krugman afirma que a França pode ter-se tornado “demasiado grande para ser salva”

Perry Mason (1957-1966) – David McCallum

A França enfrenta uma potencial crise da dívida e pode ter-se tornado “demasiado grande para ser salva” pelo Banco Central Europeu, de acordo com o economista laureado com o Prémio Nobel, Paul Krugman.

Os protestos estudantis contra o subfinanciamento da educação continuam a abalar a França, enquanto o primeiro-ministro Sébastien Lecornu luta para aprovar um polémico orçamento para 2027 que procura impor dezenas de milhares de milhões de euros em consolidação orçamental.

Num artigo publicado na quinta-feira no seu blogue na Substack, Krugman afirmou que a França está numa “trajetória fiscalmente insustentável”, enfrentando juros crescentes sobre a sua dívida pública, ao mesmo tempo que agrava o seu elevado rácio dívida/PIB com grandes défices orçamentais.

Uma questão crucial é a incapacidade do país para lidar com a sua idade de reforma relativamente baixa, à medida que a população envelhece, argumentou.

“A dependência da França em relação ao euro significa que é muito fácil perceber como esta perda de confiança se pode transformar numa crise grave... Vimos este filme entre 2009 e 2012, primeiro na Grécia, depois em Portugal, Espanha e Itália”, escreveu Krugman, referindo-se à Crise da Dívida Soberana que levou a uma ampla intervenção do BCE.

“Em primeiro lugar, os investidores deixam de comprar obrigações de um país da zona euro, aumentando o espectro de que o governo será forçado a entrar em incumprimento porque simplesmente não tem dinheiro para pagar os juros e o capital da sua dívida. O medo do incumprimento leva a uma fuga de capitais ainda maior, o que aumenta os receios de incumprimento e da taxa de juro, e o círculo vicioso adensa-se.”

A famosa garantia dada pelo então presidente do BCE, Mario Draghi, aos mercados em 2012, de que faria “o que fosse necessário” para evitar incumprimentos nacionais, foi aceite em grande parte porque os países do sul da Europa realizaram “cortes maciços nas despesas”, observou Krugman.

Resgatar a França seria “extremamente caro” para o BCE e politicamente controverso, dado que o país está a afastar-se “ainda mais da responsabilidade orçamental”, continuou.

“A França pode ter ultrapassado a linha entre ser demasiado grande para falir e ser demasiado grande para ser salva. Em resumo, é muito fácil descrever um cenário realmente sombrio para uma crise francesa que seria extremamente divisivo na Europa”, escreveu.

O governo francês precisa de “apresentar algo que seja credível”.

Numa entrevista à CNBC na sexta-feira, o antigo presidente do BCE, Jean-Claude Trichet, instou os políticos a encontrarem um consenso para reduzir o défice da segunda maior economia da UE.

Trichet, que liderou o BCE de 2004 a 2011, afirmou: “A responsabilidade está nas mãos do governo e do parlamento francês, e têm muito trabalho pela frente”.

“É claro que, se houver desestabilização, os instrumentos são numerosos e já se mostraram muito eficazes no passado. E eu, obviamente, vivi um período assim”, disse o ex-governador do Banco de França ao programa “Squawk Box Europe” da CNBC.

Estes instrumentos incluem o Mecanismo Europeu de Estabilidade e, no extremo, o Instrumento de Proteção de Transmissão (TPI) do BCE, uma medida ainda não utilizada, finalizada em 2022, que visa garantir a estabilidade do mercado em períodos de fragmentação na zona euro.

A intervenção exigiria que o governo francês recorresse ao BCE para pedir ajuda, o que, segundo Trichet, não é atualmente necessário.

“A minha recomendação a todas as autoridades políticas em França, e sabem que a situação é complexa em termos de preparação política para as eleições presidenciais, é que ajam de forma responsável nestas circunstâncias.”

“Todas as sensibilidades políticas, quaisquer que elas sejam, precisam de compreender que é mais do que tempo de provar que a França, enquanto participante no mercado, é responsável.”

“Convoco-os, claro, a serem o mais eficazes possível nas suas discussões e a provarem que podem apresentar algo que seja credível. Esta, obviamente, é uma das condições para ativar o TPI”, disse.

Trichet afirmou que a sua própria experiência durante a Crise da Dívida Soberana mostrou que “primeiro é preciso ajudar-se a si próprio, porque não podemos ganhar se não convencermos os participantes do mercado, os investidores e os aforradores de que somos de confiança”.

“É claro que é preciso convencer o país de que está a ir na direção certa. Isso é óbvio. É a convicção, se bem percebi, do governador do Banco de França e do governo francês”, acrescentou.

Fonte: CNBC, 9 de outubro de 2026

O que há de errado com a França?

Será a segunda maior economia da Europa demasiado grande para ser salva?

França: CDS a 5 anos

De repente, os mercados financeiros estão a tratar a França como o doente económico do mundo ocidental. Sim, as taxas de juro têm disparado em todo o lado. Mas o aumento das taxas de juro dos títulos do governo francês no último mês foi especialmente grande:

A subida das taxas de juro dos títulos do governo francês é impulsionada principalmente pela crescente perceção do risco de que a França possa entrar em incumprimento da sua dívida nacional. O gráfico no início deste post mostra o preço dos Credit Default Swaps (CDS) da dívida do governo francês — ou seja, o seguro contra o incumprimento do governo francês. Embora ainda muito abaixo dos preços dos CDS dos países do Club Med durante a crise do euro do início da década de 2010, o aumento súbito do preço atual dos CDS dos títulos do governo francês é muito preocupante.

Simultaneamente, e não por mera coincidência, a França está a ser assolada por grandes manifestações estudantis, por vezes violentas. Além disso, Marine Le Pen, líder do partido de extrema-direita Reunião Nacional — anteriormente conhecido como Frente Nacional —, pró-Putin e cético em relação à União Europeia, está à frente nas sondagens para vencer as eleições presidenciais de 2027.

Bem, antes de prosseguir, preciso de falar de um grande problema que afeta a forma como os observadores estrangeiros discutem a França: o raciocínio ideologicamente motivado.

Se, como eu, acompanhou de perto a crise do euro há 15 anos, sabe que a comunicação social financeira — certamente a comunicação social financeira em língua inglesa — tinha, e em certa medida ainda tem, uma forte animosidade anti-França. Os leitores eram constantemente bombardeados com afirmações de que a França seria a próxima vítima e que as consequências seriam piores do que as da Grécia. No entanto, os dados nunca corroboraram estas afirmações. Em vez disso, era óbvio que muitos comentadores desejavam implicitamente o fracasso da França porque os seus elevados impostos e o generoso Estado de bem-estar social ofendiam as suas sensibilidades conservadoras.

Por outro lado, os progressistas americanos como eu são tentados a combater este enviesamento conservador minimizando os problemas da França, observando, por exemplo, que mesmo agora as taxas de juro francesas são ligeiramente inferiores às americanas — mas o ponto importante é que as taxas francesas subiram em comparação com o resto da Europa e estão agora acima das taxas de Itália.

Por isso, tentarei ser aqui objetivo e reconhecer que a situação atual da França é realmente preocupante. Em particular, não é um problema exclusivo da França. A participação da França na zona euro cria a possibilidade de uma crise explosiva da dívida — e uma crise deste tipo poderá ser destrutiva para a unidade europeia.

Qual é o problema da França? A França está numa trajetória fiscal insustentável. A dívida já é muito elevada em relação ao PIB, e o governo francês está a aumentar essa dívida com grandes défices orçamentais, mesmo sem qualquer emergência como uma guerra, uma recessão grave ou uma pandemia que justifique tais défices. Além disso, a França tem uma população envelhecida, o que significa que os custos com pensões, mantendo-se tudo o resto constante, crescerão muito mais rapidamente do que os rendimentos.

Ora, tudo o que acabei de dizer sobre a situação fiscal da França também se aplica a outras grandes economias avançadas, incluindo os Estados Unidos. Mas a França destaca-se, mesmo entre as nações com problemas fiscais, principalmente num aspeto: a sua persistente incapacidade de ser realista em relação à reforma.

A idade oficial de reforma em França — a idade em que os trabalhadores podem receber o benefício total — era de apenas 62 anos em 2023. Em comparação, a idade de reforma na Dinamarca, frequentemente citada pelos progressistas americanos como um modelo de nação com uma forte rede de proteção social, era de 67 anos (que é também a idade nos EUA). A média da idade real de reforma, que é sempre inferior à idade legal porque algumas pessoas optam por receber prestações reduzidas, era mais baixa em França do que em qualquer outro lugar da Europa Ocidental:

O governo de centro-direita de Macron estava a caminho de elevar gradualmente a idade da reforma para os 64 anos, ainda baixa em comparação com os padrões de outras nações desenvolvidas. Mas, devido à oposição dos partidos de extrema-direita e de extrema-esquerda em França, este aumento foi congelado até depois das eleições do próximo ano. Como resultado, a idade de reforma está atualmente estagnada nos 62 anos e 9 meses.

Não é preciso ser conservador para considerar a reforma antecipada em França insustentável, sobretudo tendo em conta que a esperança de vida em França aos 65 anos é de cerca de 87 anos, mais dois anos do que nos EUA. Assim, a pressão fiscal causada em grande parte pelo generoso sistema de segurança social francês levou a cortes noutras despesas, principalmente na educação. A França está, na prática, a conceder grandes subsídios aos idosos franceses à custa de todos os outros. As manifestações estudantis em massa não deveriam ser uma surpresa.

O problema subjacente, claro, é político. Le Pen prometeu reduzir a idade da reforma para os 62 anos. Isto seria extremamente dispendioso e é sintomático de uma relutância generalizada da crescente direita francesa em encarar a realidade. Mais uma vez, isto não é exclusivo da França — basta pensar em todas as falsas promessas e alegações feitas por Donald Trump. Mas, por enquanto, pelo menos, os mercados financeiros acreditam que a economia fantasiosa é um problema ainda maior para a França do que para o resto do mundo.

E a dependência da França em relação ao euro faz com que seja muito fácil perceber como esta perda de confiança se pode transformar numa crise feia.

Antes de descrever como pode acontecer, outro alerta sobre a perspetiva. Embora o aumento dos spreads dos CDS seja alarmante, a probabilidade implícita de um incumprimento francês nos próximos 5 anos é ainda de apenas 1,2% — o que considero muito baixo.

Mas, se chegarmos a esse ponto, sabemos como se desenvolverá uma crise francesa. Vimos este filme entre 2009 e 2012, primeiro na Grécia, depois em Portugal, Espanha e Itália. Primeiro, os investidores deixam de comprar obrigações de um país da zona euro, aumentando o receio de que o governo seja forçado a entrar em incumprimento por simplesmente não ter dinheiro para pagar os juros e o capital da sua dívida. O medo do incumprimento leva a uma fuga de capitais ainda maior, o que aumenta os receios de incumprimento e da taxa de juro, e o círculo vicioso adensa-se.

Isto não pode acontecer com os EUA: não podem ficar sem dólares porque nós os imprimimos. Mas a França não pode imprimir euros.

A crise do euro dos anos 2010 terminou quando Mario Draghi, presidente do Banco Central Europeu, disse três palavras: "custe o que custar". Os mercados interpretaram isto como um sinal de que o BCE, se necessário, emprestaria dinheiro suficiente aos países devedores em dificuldades para evitar o incumprimento.

Mas é questionável se o BCE poderia ou estaria disposto a resgatar a França da mesma forma. Para começar, em 2012, os países do sul da Europa estavam a impor cortes drásticos nas despesas públicas. Estes cortes foram extremamente excessivos do ponto de vista económico, mas significaram que estes países podiam, na prática, alegar que mereciam ser resgatados. A França, por outro lado, está a afastar-se ainda mais da responsabilidade orçamental — o que significa que haveria uma enorme oposição política por parte dos países credores, especialmente da Alemanha, a um resgate francês. E o que diriam os países que passaram por dolorosas medidas de austeridade durante a crise do euro sobre a justiça de um resgate francês?

E se a França precisar de ser resgatada, o custo será extremamente elevado. Sendo a segunda maior economia da zona euro, a França pode ter ultrapassado a linha entre "demasiado grande para falir" e "demasiado grande para falir". Grandes quantias para salvar. Em suma, é muito fácil descrever um cenário realmente negro para uma crise francesa que seria extremamente fraturante na Europa.

Neste momento, os mercados financeiros estão a comportar-se como se o risco de um cenário deste tipo fosse real, mas pequeno. Talvez o centro francês consiga uma reviravolta política dramática; talvez Le Pen, no poder, seja, tal como Giorgia Meloni em Itália, muito mais moderada e realista do que se teme, ou talvez, tal como Trump, ela governe tão mal que perca rapidamente o seu capital político; talvez o BCE, apesar de tudo, esteja lá se a França precisar.

Mas gostaria que ser otimista em relação à França não exigisse tanta esperança de que talvez as coisas resultem.

CODA MUSICAL

Paul Krugman - 8 de outubro de 2026